Комиссии, как правило, представляют собой механизм финансирования функций системы или платформы. Они могут быть фиксированными или основанными на проценте, в зависимости от ситуации. Комиссии могут выступать в роли прямого отрицательного стимула или начисляться на балансы, задействованные в стейкинге. Начисленные комиссии должны быть связаны со стейкинговым балансом, чтобы пользователь имел возможность их оплатить. Поскольку имена учетных записей Ethereum являются псевдонимами и пользователи полностью анонимны, все, что мы можем узнать об участнике, – это баланс его кошелька и сведения о взаимодействии с различными контрактами в этом блокчейне, вследствие чего взимание комиссий становится очень сложной задачей. Если смарт-контракт открыт для любой учетной записи Ethereum, то единственный способ гарантировать исполнение – это обеспечить все долги залогом, размещенным внутри сети. Из-за проблем, связанных с анонимностью, такие механизмы, как, например, репутация, становятся менее надежными по сравнению со стейкинговыми балансами.
Своп токенов
Своп токенов – это простой обмен токенов одного типа на другой. Ключевое преимущество свопа в DeFi заключается в том, что он является атомарным и некастодиальным. Средства могут храниться в смарт-контракте, предусматривающем право на их снятие, которым можно воспользоваться в любое время до завершения свопа. Произвести обмен можно только в том случае, если условия обмена согласованы и соблюдаются всеми сторонами, а их исполнение обеспечено смарт-контрактом. Если какое-либо из условий не выполняется, транзакция отменяется, а хранимые средства остаются у исходных владельцев. Платформа, которая позволяет обмениваться токенами в сети Ethereum и не хранит средства пользователей, называется децентрализованной биржей (DEX, decentralized exchange). Для обеспечения ликвидности DEX существует два основных механизма: метод согласования ордеров и автоматизированный маркет-мейкер (AMM, Automated Market Maker).
Согласование ордеров – это система, которая позволяет участникам сделки договориться о едином курсе свопа. Маркет-мейкеры могут публиковать на DEX цену продажи и покупки и позволять тейкерам совершить сделку по заранее согласованной цене. До тех пор, пока предложение не принято, маркет-мейкер имеет право снять его или изменить в зависимости от рыночных условий.
Согласование ордеров является дорогостоящим и неэффективным подходом, поскольку каждое обновление требует проведения транзакции внутри блокчейна. Главный и неустранимый недостаток этого подхода заключается в том, что для совершения сделки оба контрагента должны быть готовы и способны произвести обмен по согласованному курсу. Это требование ограничивает область применения многих приложений на основе смарт-контрактов, в которых спрос на биржевую ликвидность не может зависеть от доступности контрагента. Инновационной альтернативой этому подходу является AMM.
AMM – это смарт-контракт, который хранит активы обеих сторон торговой пары и постоянно определяет цены покупки и продажи. На основании совершенных сделок контракт обновляет размеры соответствующих активов и использует это соотношение для выбора ценовой политики. При определении цены контракт может учитывать и другие данные, структурно более сложные, чем соотношение размеров активов. С точки зрения контракта цена должна быть нейтральной к риску, когда неважно, идет речь о покупке или продаже.
Примитивный АММ может задать фиксированное соотношение цен двух активов. В такой ситуации, если рыночная цена этих активов изменится, более ценный из них будет изъят из AMM и использован для арбитража на другой бирже, где торги происходят по рыночной цене. В AMM должна присутствовать функция ценообразования, которая может сходиться к рыночной цене актива, то есть делать покупку актива из торговой пары все более дорогой по мере того, как уменьшается соотношение между этим активом и другими активами в контракте.
Основное преимущество AMM заключается в его постоянной доступности и отсутствии необходимости в традиционном контрагенте для совершения сделки. Эти условия очень важны для разработки смарт-контрактов и DeFi-сервисов, поскольку гарантируют пользователю возможность обмена активов в любой момент. Средства находятся в полном распоряжении пользователя вплоть до самого конца сделки, поэтому риск контрагента равен нулю. Еще одним преимуществом AMM является компонуемая ликвидность, то есть возможность подключения любого биржевого контракта к пулу ликвидности и обменным курсам другого биржевого контракта. AMM легко справляются с этой задачей благодаря своей гарантированной доступности и возможности односторонней торговли против контракта. Следует отметить, что компонуемая ликвидность органично согласуется с концепцией DeFi Lego (о ней мы поговорим чуть позже).
К недостаткам АММ относятся непостоянные убытки: динамика альтернативных издержек, отражающая разницу в стоимости активов при их предложении для обмена и удержании для получения потенциальной прибыли в случае изменения цены. Эти убытки называются непостоянными, поскольку они могут быть возмещены, если цена вернется к исходному уровню. В качестве иллюстрации рассмотрим два актива A и B, каждый из которых изначально стоит 1 ETH, как показано на рис. 4.5. Контракт AMM содержит по 100 единиц каждого актива и наивно предлагает их по фиксированному обменному курсу 1:1. В качестве расчетной единицы для отслеживания доходности контракта и его непостоянных убытков будем использовать ETH. При условии данных балансов и рыночных обменных курсов в контракте условно депонировано 200 ETH. Пусть цена актива B выросла до 4 ETH на более широком рынке, а цена актива A выросла до 2 ETH. Далее арбитражеры полностью обменивают актив B в контракте на актив A, поскольку актив B более дорогой. Теперь в контракте содержится 200 единиц актива А стоимостью 400 ETH. Следовательно, доходность контракта составляет 100 %.
Рис. 4.5. Принцип работы автоматизированных маркет-мейкеров
В случае, если актив B не будет продан, его стоимость составит 600 ETH. Непостоянный убыток контракта равен 200 ETH, то есть разнице между 600 ETH и 400 ETH. Если между активами А и В контракта восстановится паритет, непостоянный убыток исчезнет. Если целью поддержания ликвидности в контракте является прибыль, то взимаемые комиссии должны превышать сумму непостоянного убытка.
Непостоянный убыток возникает при любом изменении цены и ликвидности, поскольку логика контракта предполагает продажу дорожающего актива и покупку дешевеющего. Важной особенностью непостоянного убытка является независимость от пути. В нашем примере не имеет значения, сколько трейдеров израсходовали свою ликвидность, 1 или 100. Итоговый обменный курс и соотношения активов в контракте дают одну и ту же величину непостоянного убытка вне зависимости от количества и направления сделок. Независимость от пути позволяет минимизировать непостоянные убытки в случае торговых пар, имеющих коррелированные цены (пары с возвратом к среднему). Поэтому для AMM особенно привлекательны торговые пары со стейблкойнами.
Обеспеченные кредиты
Долг и кредитование являются, пожалуй, важнейшими финансовыми механизмами в сфере DeFi и традиционных финансов в целом. С одной стороны, эти механизмы являются мощным инструментом для эффективного размещения капитала, увеличения риска, связанного с доходностью, и ускорения экономического роста. С другой стороны, избыток долга в системе способен спровоцировать ее нестабильность, что может привести к серьезному сжатию экономики и рынка. В сфере DeFi эти факторы выражены еще сильнее, потому что контрагенты делят между собой одну конкурентную и интегрированную среду. Платформы становятся все более взаимозависимыми, так что спровоцированный долгом коллапс в одной части системы может быстро затронуть все связанные с ней протоколы и распространиться вовне.
Любой кредит ненулевой продолжительности (то есть не являющийся мгновенным займом) должен быть обеспечен эквивалентной или избыточной суммой залога. Прописанное в контракте требование залога защищает контрагента от дефолта. Необеспеченный заем может быть попросту украден контрагентом, особенно если речь идет о такой открытой и анонимной системе, как Ethereum. Риск позиций с избыточным обеспечением заключается в том, что залог может стать менее ценным по сравнению с долгом, что приведет к обращению взыскания на залог без возможности его возвращения. Поэтому при использовании более волатильных типов залога требуются более высокие коэффициенты обеспечения, чтобы снизить указанный риск.
Ранее мы уже упоминали о механизме ликвидации, настало время поговорить о нем более подробно. Для предотвращения ликвидации очень важно поддерживать избыточное обеспечение долга на таком уровне, чтобы умеренная волатильность цен не ставила залоговую стоимость под угрозу. Как правило, в смарт-контрактах указывается минимальное значение залога, ниже которого он может быть ликвидирован, а позиция закрыта. Предмет залога может быть выставлен на аукцион или продан напрямую через DEX, скорее всего, с помощью AMM по рыночной цене.
Как уже говорилось, позиции в блокчейне Ethereum не могут ликвидироваться автоматически. Их ликвидацией занимаются внешние хранители, получающие за это вознаграждение, как правило, на процентной основе. Если после реализации залога остаются какие-то средства, они будут находиться у исходного держателя позиции. В некоторых случаях система передает весь оставшийся залог хранителю в качестве вознаграждения. Поскольку ликвидация позиции стоит дорого, а большинство типов залога являются волатильными, платформы обычно разрешают пользователям увеличивать размер залога для поддержания нужных коэффициентов обеспечения.